龍大美食：山東區域生豬屠宰龍頭企業，轉型布局預制菜

龍大美食公司前身為1996 年成立的煙臺龍大肉類加工廠，主要從事對日出口業務，在“生產、研發、品控”方面積累了較好的經驗。2008 年起，公司開始重視國內市場，完善生豬上下游布局，拓展大客戶、打磨商業模式，于 2014 年實現上市。此后，公司持續夯實在養殖、屠宰業務上的綜合能力，業務范圍覆蓋“飼料、養殖、屠宰、加工、倉儲物流”生豬全產業鏈，為山東地區生豬屠宰龍頭企業。2019 年藍潤發展通過三次收購后成為公司控股股東，加速公司發展。2021 年，隨著預制菜趨勢漸起，公司宣布“以預制菜為核心的食品為主體，以養殖和屠宰為兩翼支撐”的一體兩翼發展戰略，基于上游原材料優勢聚焦發展預制菜業務。

龍大美食發展歷程

資料來源：公司資料

——屠宰業務對應的鮮凍肉為過去核心業務。雖然公司為生豬全產業鏈布局，但生豬屠宰業務對應的冷鮮肉、冷凍肉為公司過去核心業務，少量的生豬養殖業務主要供內部屠宰使用，公司生豬屠宰量從2009年128萬頭提升至2021年641萬頭，生豬出欄量從2009年6.7萬頭提升至2021年39.9萬頭，占屠宰量比例一直低于10%。分具體業務看：

1、冷鮮肉&冷凍肉：雖然收入和盈利能力會受到生豬價格波動較大影響，但隨著公司屠宰量快速擴大，過去長期為公司主要收入和利潤來源。冷鮮肉&冷凍肉合計收入占比在2018年之前保持在80%以上，2018年起隨著公司開展貿易業務，冷鮮肉&冷凍肉收入占比維持在70%左右。

2、食品業務：2020年之前食品業務主要包括高低溫肉制品、中式鹵肉產品、以及冷凍調理肉制品等熟食制品。由于其加工程度更深，消費品屬性更強，因此收入增長更為穩定，盈利能力也更高，收入從2019年1.9億元提升至2019年7.1億。宣布聚焦發展預制菜后，公司將食品業務分為熟食制品（低溫火腿、老式火腿、烤腸等）以及預制菜（預制食材、預制半成品、預制成品），2021年公司預制菜、熟食制品分別實現收入11.8億、3.6億元，同比+4.7%、-14.7%，2022H1受疫情影響下游B端客戶需求，公司預制菜、熟食制品分別實現收入5.1億、1.7億元，同比-12.4%、-11.3%?；谑称窐I務增長穩定、盈利能力較好且較為穩定的優點，公司食品業務雖自2012年起收入占比低于10%，但毛利貢獻連續多年保持20%以上，2021年由于生豬價格走低導致鮮凍肉及進口貿易業務盈利能力下降，食品整體毛利占比提升至55%。

3、貿易業務：公司貿易產品主要包括冷凍豬肉、牛肉、羊肉和雞肉等冷凍產品，包括背靠背業務模式（風險低、收益?。┖妥灾鞑少彶ν怃N售模式（主要依賴公司行情判斷能力），可與國內屠宰業務形成一定互補，但盈利能力同樣受國內生豬等價格波動、國內外價差等因素影響較大，周期性屬性較為明顯。2019年隨著國內豬肉價格大幅上漲，公司貿易業務收入占比22%、毛利占比31%。2021年由于豬價下降，公司進口貿易業務規模有所收縮并且產生虧損。

公司養殖、屠宰量變化（萬頭）

資料來源：公司資料

2009-2021年公司各業務收入占比變化

資料來源：公司資料

2020-2022H1公司預制菜收入及增長率

資料來源：公司資料

——2021年公司實現收入195.1/億元、同降19.1%，虧損6.6億元。由于公司為養殖、屠宰、肉制品全產業鏈布局，各業務盈利能力均與豬價走勢密切相關并存在差異。豬價上漲及下跌時對各業務盈利影響如下：

1、豬價上漲：導致公司冷鮮肉和肉制品盈利能力下降，主要源于其產品銷售價格調整相對滯后于生豬價格變動；但有利于養殖環節和冷凍肉業務盈利能力提升。

2、豬價下跌：有利于公司冷鮮肉和肉制品盈利能力提升，但會導致公司養殖和冷凍肉業務盈利能力下降，并會使冷凍肉庫存計提相應減值準備。

回顧公司歷史業績，在屠宰規?？焖偬嵘?、擴展貿易業務等推動下，公司收入規模實現快速擴張。但由于生豬價格存在周期性波動，也導致公司歸母凈利潤具備明顯的周期性特征。其中由于豬價在2009-2018期間整體表現較為平穩，2019年至今生豬價格波動較大，其中2019-2020年間大幅上漲致高位，2021年至2022H1呈下滑趨勢，2022Q3以來有所反彈，公司凈利潤也隨豬價波動較大。根據公司各期間業績影響因素，過去業績表現具體可分為以下三個階段：

公司收入（億元）及增長率（%）

資料來源：公司資料

公司歸母凈利潤（億元）及增長率（%）

資料來源：公司資料

2009 年至今22省市生豬平均價走勢變化（元/kg）

資料來源：公司資料

2009-2018年：生豬價格波動較小，盈利能力整體較為平穩。期間公司主要靠冷鮮肉推動收入增長，雖然生豬價格呈現周期性波動，但整體波動幅度較小，各業務毛利率亦較為穩定，整體毛利率維持在7%~10%左右。2009-2018年收入從14.8億元提升至87.8億元，凈利潤從0.8億元提升至1.8億元。

2019-2020年：生豬價格上漲至高位，冷鮮肉盈利承壓，但冷凍肉&貿易業務盈利較好。受2018年下半年非洲豬瘟在國內多地爆發影響，2019年我國生豬供給嚴重減少，生豬價格自2019年初開始大幅上漲，2019年生豬均價同比2018年上漲72%，2020年仍維持在高位運行，2020年生豬均價同比2019年仍上漲56%。在此背景下，雖然公司冷鮮肉盈利承壓，但由于公司對行情把握能力較好，冷凍肉及進口貿易業務盈利較好。2019/2020年公司實現歸母凈利潤2.4億/9.1億元，分別同增36.0%/276.1%。

2021年-2022Q3：生豬價格經歷長時間下滑后開始回調，冷凍肉&進口貿易盈利能力下滑、計提減值準備等因素致利潤承壓。2021年初至2022H1，生豬價格呈持續下降趨勢，2021年生豬均價較2020年下降40%，2022H1生豬均價較2021H1下降45%，因此導致冷凍肉業務盈利能力下滑，并于2021年計提5.5億元資產減值損失，進口貿易業務也在2021年由盈轉虧。2021/2022H1公司分別實現歸母凈利潤-6.6億/0.4億元，同降172.7%/72.1%。2022Q3，雖然生豬價格有所反彈，但公司凍品釋放利潤較少，鮮品業務承壓，導致業績延續承壓，2022Q3歸母凈利潤同降33.9%。